从全视角看汇丰金鑫:中国资产管理行业的“国际模式”

简介:2017年a股最大的变化是股票的全面美化,估值系统与成熟的海外市场完全融合。

越来越多的人也开始真正研究海外产业结构和股票定价模式,对基本面进行真正的“美国股票映射”,而不是过去的主题投机。

那么在这个过程中,资产管理行业的投资框架是否也需要是美国股票,吸收海外先进的投资和研究框架和方法?

今天,我想和大家分享一个这样的基金管理公司:汇丰金鑫基金。

公共基金中的“桥水思维”(Bridge Water Thinking)在这段时间里,大家都在看桥水创始人达里奥的“原则”,其中详细描述了桥水的决策机制。

达里奥在投资方面有两个最突出的特点:第一是风险剥离。

达里奥认为,长期滚雪球的核心是在剥离风险后获取利润。桥梁水的风险定价模型是以较低的风险获得较高的利润。

假设预期回报率也是15%,如果能够以较低的风险获得长期复利,那将是惊人的。

这种想法的反面是依靠高风险获得高回报,比如华尔街的经典左轮手枪故事(左轮手枪里有颗子弹,如果它不杀你,它会给你1000万)。

大多数时候,并不是有很多黑天鹅,而是很多人的利润来自高风险。

第二是重视系统而不是个人。

达里奥一再强调情绪对我们决策的影响。

一个好的决策系统最基本的要求是消除情绪干扰,通过建立系统机制优化决策过程,从而产生积极的反馈。

投资必须依赖于制度,仅靠个人判断很难长期保持竞争力。

在与汇丰金鑫基金投资总监曹青的沟通中,我也深切感受到汇丰金鑫对投资决策体系和风险控制的重视,这也可能与汇丰金鑫的整个管理体系更受外国股东的影响有关。

曹青毕业于伦敦政治经济学院,曾在外资证券公司法国巴黎银行证券(BNP Paribas Securities)工作,能够理解和认可海外资产管理的先进模式,逐步探索海外资产管理机构在中国市场的先进投资和研究管理理念和体系,并取得良好的效果。

截至2017年第四季度末,汇丰金鑫股票基金的整体业绩在过去两到五年中位列行业前十名。

来源:海通证券股票基金绝对回报排名(截至2017年12月31日)曹青希望投资者不仅能看到自己过去的优异表现,还能更好地了解汇丰金鑫基金的完整投资研究体系。

就像基金营销广告的最后一句话,大家经常听到,声音很低,风险预警很快,“过去的表现不代表未来的表现”,未来的表现是不确定的。

尽管客户最终获得了产品性能,但客户真正购买的是资产管理公司的“投资和研究系统”。

因此,汇丰金鑫基金一直认为,它想向客户“出售”的不是过去的优秀业绩,而是为客户管理资产的方法(sellhowwemanageclients’money)。

因此,曹青认为,建立具有竞争优势的科学合理的投资研究体系是资产管理机构的核心竞争力。只有向客户清楚地解释这一投资和研究系统,他们才能真正赢得他们的认可。

符合国际标准的汇丰金鑫投资研究体系可以概括为一句话:基于风险定价的价值组合管理。

这句话有三个部分:价值投资、风险定价和投资组合管理。

首先是价值投资。

对于价值战略,汇丰金鑫基金有严格的定义。

价值投资和非价值投资被称为投资和投机。

投资就是购买这种资产,预期回报完全来自资产本身的现金流和利润。

例如,买房子时,预期回报来自租金产生的现金流。

在价值体系中,汇丰金鑫将特别关注公司的财务报表和基本面,而不是一些博弈因素。

投机的回报取决于交易,相信有人会以更高的价格购买你的资产。庞氏骗局就是一个典型的例子。

从历史数据来看,a股价值因子具有最强的超额回报,并显著优于其他类型。

价值因素在美国、日本和欧洲等发达经济体也是最有效的。

就我个人而言,我写了一篇对约翰·内夫研究的分析。在他30年的职业生涯中,他还通过充分暴露价值因素获得了长期超额回报。

第二是风险定价。

汇丰晋信基金认为,未来始终具有很高的不确定性,包括宏观、行业、公司以及市场走势,是很难长期准确预测的。

投资不是要挑战这一事实,而是要接受它并找到应对不确定性的方法。

投资风险的大小不仅取决于不确定性的度量,还取决于投资者为这种不确定性付出的代价。

对于不确定性较大的投资,如果投资者支付的价格足够低,也可能是低风险的。对于不确定性较小的投资,如果投资者支付的价格太高,可能是高风险的。

因此,投资者不应该简单地回避风险或忽视风险,而应该正确地承担风险。当风险补偿很高时,他们应该敢于冒险,更加激进。当风险补偿不具有吸引力时,他们应该避免承担过多的风险并保持谨慎。

具体到个股层面,没有好坏股票,需要价格和价值相结合。

足够便宜的普通公司可能比非常昂贵的优秀公司有更高的潜在回报。

简而言之,就是寻找风险和收益的性价比最佳的公司,并在获得相同收益的基础上承担较小的风险。

最后是组合管理。

与纯粹的选股基金不同,汇丰金鑫基金通过投资组合管理将科学与艺术结合在一起。

根据数据,购买基金的投资者比购买股票的投资者对波动的容忍度低得多。

作为一家基金公司,它还希望其产品将继续创出新高,不会给投资者带来损失。

我们研究过比尔·米勒,美国伟大的公共基金之神。尽管他连续15年击败该指数,但他在2008年55%的亏损最终导致大多数购买他产品的投资者流失,同时也使其长期收益率变得极其普遍。

因此,避免大额提款和损失是投资者赚钱的根本原因。

汇丰金鑫通过投资组合的动态调整,而不是简单的“买入并持有”,使投资组合在当前市场环境下始终持有一套高成本效益的股票,从而将投资组合的整体风险收益率保持在理想水平。

为了更好地实施汇丰金鑫基金的投资研究体系,曹青还希望建立一个从研究到投资再到交易的完整体系,并通过建立一个面向过程的、集成的、可视化的投资研究体系,渗透到投资研究人员的日常工作和行为规范中。

例如,研究人员监管金融估值模型和个股研究报告的结构要素,并及时跟踪可投资股票的市盈率排名变化;基金经理实时监控PB-ROE系统中投资组合股票的分散分布和隐含收益,实时监控投资组合对行业风险、风格风险和基金基准跟踪误差的暴露,甚至测量投资组合股票互换的“模拟影响”。投资总监及相关风险控制人员对公司所有产品组合的主要资产风险、行业风险、风格风险和流动性风险进行实时监控。

产品创新先锋集团(Pioneer Group for Product Innovation)创始人约翰·博格(John Borg)通过过去60年对美国资产管理行业的研究发现,产品创新是一个巨大的变化。

过去,美国只有单一股票和混合基金产品,通过产品创新发展成大量的子行业基金,以满足不同类型投资者的需求。

汇丰金鑫基金也关注产品创新,而不是基金名称创新。

汇丰金鑫认为,资产管理公司可以提供多样化的产品来满足投资者多样化的投资需求,但不应该“打着羊的幌子卖狗肉”,应该允许投资者“得到他们投资的东西”。

因此,汇丰金鑫坚持认为,在产品体系方面,无论是主题基金还是风格基金,每只基金的业绩比较基准都与每只基金的名称和主要投资方向完全一致。同时,基金经理的评价也是基于其基金业绩相对于比较基准的超额回报,而不是行业中常用的“同行排名”。

例如,其科技先锋基金的主要投资方向是电信行业。该基金的业绩比较基准是中国证监会TMT指数,而消费奖励基金的主要投资方向是餐饮、家电、媒体、旅游、医药等消费品行业。基金的业绩比较基准是中国证监会消费者服务指数。

汇丰金鑫基金通过对基金经理超额回报的评估,并以跟踪误差作为对基金经理投资行为的风险监控,力求实现投资者在投资中的收益。

大多数时候,无收益投资的主要原因是评估标准过于单一,通常选择沪深300作为评估标准,或者基金经理的业绩评估主要基于“同行排名”,这也导致投资品种和名称的差异。

至于“评估相对收入和同行排名”的想法,曹青认为“同时追逐两只兔子的人抓不到一只”。

完全归因分析对投资收益的影响主要来自两个因素:能力和运气。

大多数时候,我们经常把运气视为我们的能力,有时当我们不走运时,我们会错误地认为我们的框架系统有问题。

因此,一个完整的归因分析对于帮助基金经理剥离他们的运气和能力,更清楚地了解他们的业绩来源是非常重要的。

与国内大多数基金管理公司相比,汇丰金鑫基金非常重视完整的归因分析,以完善基金经理的投资框架和体系。

众所周知,许多投资者只是横向比较基金产品的回报,这就很难区分运气和能力。

一些基金的收入来自smartbeta,而不是超额收入。

一些专业投资者会使用时间序列进行收益率分析,并加入共同夏普比率(common Sharp ratio),这也是保险和一些FOF的共同模式。

在汇丰金鑫基金内,归因分析是通过使用收益率和投资组合头寸的时间序列进行的。

通过定期上传基金经理的日常投资组合数据,可以帮助基金经理进行业绩归因分析,进一步发现自己的能力。

无论是汇丰金鑫还是其他基金公司,基金经理的归因分析对于未来更加科学的管理将变得越来越重要。

如果基金经理买卖股票过于随意,就很难建立一个系统的投资体系。

只有详细的归因分析才能让基金经理更多地了解自己,从而优化他们的投资决策。

汇丰金鑫基金的归因分析包括两部分:总回报模型和多因素模型。

总收益模型可以从资产配置、行业配置和个股选择的角度分析基金业绩。

例如,行业选择的回报率是多少,单只股票的超额回报率是多少。

多因素模型将基于资产配置、风格配置和个股。

例如,回报率是多少,因为只有大盘股被分配。

这使基金经理能够更详细地了解自己的组合、风险敞口、风格因素、收益率来源等。

科学+艺术=长期复合收入的来源回到我开始时所说的,汇丰金鑫基金的整个投资和研究系统都有相对较强的科学成分。

基金经理很少沟通如何抓住十倍的股份,而是通过构建相对完善的价值投资体系,提高投资成功率。

这个想法实际上与李昌镐在《没有贪婪的胜利》中的想法非常相似。

每一步似乎都很平庸,但通过积累51%的胜率,我们已经实现了长期占据围棋第一的目标。

投资中最重要的是收益率+频率。

高胜率+高频是最好的,低胜率+高频是最差的。

一旦你有了好的胜率和长期积累的竞争优势,你就能获得惊人的回报。

这种科学思维对我也有很大的影响。

在a股市场逐步与海外市场融合后,吸收海外资产管理公司优秀的投资和研究体系就显得尤为重要。

在美国公共基金筹集的70年历史中,只有三个真正的明星基金经理:彼得·林奇、比尔·米勒和约翰·内夫。

大多数基金公司通过构建更完善的投资和研究体系为投资者创造超额回报。

因此,工具的使用变得尤为重要。

使用更先进的方法也成为了超额收入的一个重要来源。

当然,投资和研究系统中也必须有艺术部分。这种艺术性可以体现在个人能力上。优秀的投资和研究人员仍然是资产管理公司最宝贵的资产。

正如曹青所强调的,汇丰金鑫基金的投资和研究希望更多地依靠系统、过程和纪律来取代最初的直觉或瞬间的想法。然而,这并不意味着投资和研究人员的个人投资洞察力不再重要,而是意味着优秀的研究人员和优秀的基金经理将越来越多地采用系统的方法来获取和应用他们的洞察力。

从汇丰金鑫基金目前的投资者结构来看,截至2017年6月30日,专业机构投资者持有的基金市值占汇丰金鑫管理的股权偏置基金总资产的56%以上。

除外部基金外,汇丰金鑫基金已成为管理着100多亿股公共基金中机构比例最高的公司。

这也表明机构投资者对汇丰金鑫基金科学与艺术相结合的投资整合模式有了更多的认识。

作为中国为数不多的将海外投资方式与a股资本市场相结合的基金管理公司之一,汇丰金鑫坚信该系统比预期更重要。

通过创建一个不断发展的投资和研究系统,长期复合回报将带给投资者。

作者交流请添加微信:点石830,请告知职业和公司。

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